与张五常老师商榷6%通胀拯救中国经济的方法 | 张五常 | 弗里德曼 | 社融 | M2 | 经济活力 | 负债 | 降息 | 审时煮茶
最近中国经济有多糟糕？
糟糕了，张五常老先生都在出来发话了。
张五常最近在网上发了一篇文章，引发了很大的争议。这篇文章张五常老先生给中国经济开了一个药方，认为中国应该快速将通胀率推到6%，这个能解决当下的问题。
当然，我认为张五常老先生提这样的方法，是因为他其实也是有苦衷的。中国的一些真正问题，结构性的问题，站在他现在的地位和角度，其实也并不方便说。但不管怎么说，通胀率推到6%是个很有意思的观点。我们可以通过这个观点以及背后的分析，来看看中国的经济到底出了什么样的问题。
大家好，欢迎收看新一期的审时煮茶节目，我是李厚辰。这一期我们再来关注中国经济的情况。
为什么持续关注中国经济？大家都知道中国经济现在是主导中国未来非常重要的一个关键点了。因此，过去对于中国经济到底是崩溃还是韧性非常强，能够超越美国，都是一直是处于非常核心的一个话题。所以我认为对中国经济的了解，确实是了解中国当今社会政治以及未来情况一个非常好的切口。
那张五常我不用去多做介绍，大家都应该知道这是中国芝加哥学派这一脉下来的很重要的经济学者。芝加哥学派这一脉，实际上是非常强调经验主义，非常强调经济学、政治学跟社会共同分析的这么一个学派。在我看来，芝加哥学派就是对现实最具有洞察力的。当然，芝加哥学派不仅是一个好的经济学学派，芝加哥学派的社会学也是非常的厉害，国内的李猛这位学者，芝加哥学派的社会学学者。
好，我们说回来。今天这个节目肯定虽然说是与张五常老师商榷，但并不是张五常本身的水平有任何的质疑。张五常的水平已经完完全全被他过去的所有作品和分析被证明了。我们从他很有趣的中国通胀率推到6%这个概念来看看，以及从这里我们能发现什么有意思的点。
张五常的这篇新的文章，叫做《从弗里德曼的消费函数理论看今天的经济情况》。这里面提到的弗里德曼的消费函数，消费函数理论并不复杂，很多经济学的公式看上去都看得很复杂，但实际上它描绘的就是一个数量逻辑关系。它还并不像理论物理有那么强的数学背景在其中。整个弗里德曼的消费函数理论，其实就是以凯恩斯的收入理论相对应，主要表达的是财富、收入、利率、税收和消费之间的关系。
为什么使用这个方法？就是因为中国当今的情况跟房地产价格下跌，居民财富缩减的关系比较大。所以张五常就基于持久收入假设，就说人们的消费其实不仅仅受到他当下收入的影响，更重要受到对于他财富未来预期的影响。当然，这个其实是常识了，就不用多说，大家也能理解。
所以说中国当前就面临房地产价格下跌很大的压力，这个很可能是很难去改变的。所以张五常在这个情况之下，就基于弗里德曼的消费函数理论，就认为中国应该快速将通胀推到6%，并且在未来慢慢调到4%和2%之间，中国结构性的经济问题可能能够得到解决和缓解。
这个前提肯定是对的。今天我们面临的情况是房价下跌，我们所面临的问题是居民因为房价下跌，对于未来的财富的预期的变化，导致对于消费的压抑。当然对中国现在情况对应性也很强了，但关键就在于通胀推到6%是不是一个好的药方呢？很多人就在说通胀意味着什么，对社会的福利体系的压力等等。
但我对这个问题有一个不同的看法。我的看法是：中国为什么现在通胀竟然还没有到6%？所以我质疑的前提是中国有没有能力把通胀推到6%这一个问题。
大家都知道怎么推高通胀，就是印钞放水。难道我们没有印钞放水吗？我给大家一组数据来看，我们就对比欧盟、美国、中国从2017年到2023年这6年期间M2的供应水平。
欧盟和美国都在2023年遭遇了严重的通胀，美国到现在通胀似乎是已经遇到了这个环节，所以说加息的预期下降了。欧盟可能还会再有一次加息才可以。但我们看欧盟，欧盟在2017年初它的M2余额是10万亿美元，到2023年的10月份的M2余额是15万亿美元，M2增长了1.5倍。美国2017年初的M2余额是12万亿美元，2023年的10月份的M2是20万亿美元，增长了1.6倍。中国在2017年初的M2是160万亿人民币，2023年的10月份到达了289万亿人民币，增长1.8倍之多。
就是中国M2信贷货币的扩张速度比欧盟和美国都要大得多得多，但是中国在2023年竟然遭遇了通缩，不得不说是一个非常奇怪的现象。
为什么会这样？其实之前的节目多多少少提到过，我们这一期可以来看一看。这个M2怎么发出去？很大程度上通过社融发出去对吧？中国确实社融规模很大，虽然到2023年的年终，社融规模似乎遇到了一定的瓶颈和问题，但到下半年随着政府负债又开始大规模的扩张，我们的社融规模也再次抬高。
所以说中国在过去几年一直维持了非常大规模的社融，但是这些社融之中都能看到它结构上一直是有问题的。第一，企业债券在社融的规模中其实越来越小这么一个情况。第二，居民的长期贷款随着房地产楼市不振越来越小。所以整个社融之中逐渐渐刚顶的就是政府的负债了。政府负债和一些短期的企业长期负债，这些企业长期负债很大程度上也是国有企业在承担这样的负债。
这个就导致什么？导致我们的信贷规模扩张特别大，但是对于经济活力没有构成影响。大家经常被听到的一句话就是M2与M1的剪刀差在扩大。M2是信贷货币的扩张，它并不是基础供应货币的扩张，它都是靠货币乘数来完成的。M1就是流通中的现金的数量，流通中的现金的数量，不管是企业的活期账户，个人的活期账户和在社会中活动的现金，就能代表在一定时间之内社会实际在进行交易交割的经济活力。M2与M1的剪刀差，就是M2数据扩张得非常快，但M1增量很小，就代表这些信贷获取并没有变成真正的经济活力。
中国的M2与M1的剪刀差扩大已经有很长的时间了，这就说明这种靠政府和国有企业负债的方式，以及如果这个方式不能改变的话，我们不管用什么方法都没有办法推高通胀的，就属于这种信贷方式以至于实体经济的活力非常小了。
当然你说还有一个办法可以推高通胀，那就是降息对吧？确实，当然利率降低就是最简单的推高通胀的方法。所以我们现在利率很高吗？我们还有很多降息的空间吗？跟日本比我们当然利率也蛮高的了，但说实话我们现在利率蛮低的。现在我们一年期、二年期和三年期的利率大概是1.65、2.05、2.5。之前我国在近10年内的利率低位出现在2013年，当时的1~3年，1年期到3年期的官方利率是1.5%、2.1%和2.75%。这次除了一年期以外，二年期和三年期的利率其实都已经在2015年的低位以下了。
你说这个数据有没有下降的空间？当然有，尤其是活期利率到0，我认为很有可能。如果明年经济再不好的话，活期利率到0是一个很可能会发生的事情。但其他利率有大规模调降的空间来把我们的通胀推到6%，我觉得也很难。我们之前其实也讲到过，利率不仅是利率，跟很多事情都高度相关。
第一，如果利率大幅度下降的话，人民币汇率就会有进一步的下跌。人民币汇率下跌会对很多问题造成深刻的影响。你看中国今年为了维持人民币汇率花了多少外汇储备，就知道我们是很难让人民币汇率再下跌的。这就是为什么我们今年用了很多手段来调整银行的流动性，但一直没有特别高强度的降息，就是这样的原因了，就是因为我们需要去撑住人民币的汇率。
第二，如果利率下降，国债的收益率就要降低。国债收益率降低对于新发国债本身是有影响的，但我国很明显，明年的货币政策还是需要政府债务进一步扩张，如果国家的收益率继续降低的话，对这个其实是没有什么好处的。
第三就是中国的利率如果再降低，就会导致外资进一步出逃，不管是股市还是实际对中国投资，这都是2023年的大问题。所以2024年如果外资继续出逃的话，对于中国经济会造成很大的影响。
所以说我们现在有没有足够的空间就去降低利率，或者大幅的降低利率，其实这个空间是没有的。所以可见张五常先生认为现在中国的经济的问题解决，可以让我们把通胀率推到6%，我的疑虑是我们其实根本没有任何能力能把通胀率提到6%。就再进一步放水也没有办法推高通胀，利率的大幅的降低可能性不是很大。所以我们现在有什么办法能把通胀率推高到6%？这是很难的一个事情。
所以说虽然通胀率提高对于中国经济也许能够起到很好的缓解效果，但我不认为这是一个可以实现的事情。所以说我们通过这一点，我先论证不行。其次更重要，我们就要知道为什么不行。我们通过中国竟然没有办法推高通胀来看看中国今年到底发生了什么问题。
本来降息应该是个特别有利的政策，降息放水是非常有利的政策，因为经济体系是环环相扣，牵一发而动全身的。所以这两个东西在其他国家都会让通胀大规模的爆发的，但我们这里似乎就不是，这说明我们的经济体系跟其他国家有点不一样。
这个不一样在哪里？我觉得这点很重要，大家都理解这个。我引入这样一个概念来说明：在一个正常的市场之上，需求曲线应该是连续的，也就是比较宏观情况之下需求曲线是连续的。也就是说比如说利率，利率和货币的需求曲线是连续的，利率越低就相当于货币的价格越低，人们对货币的需求就会上涨对吧？当利率与货币的需求曲线是连续曲线的时候，其实整个调控就会起到很明显的效果，效果不管是快或者慢，但效果一定会发生。但在某些情况之下需求曲线不是连续的，需求曲线不连续的情况之下，你的调控就会遇到问题。
当然了在真实世界中需求曲线都不会像是在经济的模型里面那么连续，但我们的情况，我们的需求曲线是最不连续的。这个是很值得去考虑的一个问题。
为什么中国的需求曲线不连续呢？我可以给大家举几个例子，看大家能不能深刻的理解这一点。我觉得这理解这一点对理解中国经济特别重要。
为什么中国的需求曲线不连续呢？一个很重要的原因就是中国的价格都是不对的。也就是说现在市场上的价格是偏离需求曲线的价格，因为行政各种手段的原因，现在市场上任何东西的价格，也不能说任何东西，大部分东西的价格，不管是商品的价格，服务的价格，利率前的价格都与实际的需求曲线偏离，导致你在需求曲线的调整根本就没有调整到它的偏离点，导致会没有用。
比如说我举个例子，我们之前已经提到过了，就实质上的利率双轨制。现在中国就有利率双轨制，如果你是国企，或者说如果你是政府，你借钱的利率相对较低，虽然名义上利率差不多，但是如果企业借贷总会遇到非常多的限制条件，你需要用别的方法来借贷，比如说你需要用消费贷实际来做短期经营，它消费贷的利率都会高一些。我们之前也提到了，这导致影子银行高企。也就是说其实在整个金融系统之外有另外一个金融系统，那些能够拿到低利率的钱的公司、企业和组织就可以，他们贷钱，再通过影子银行把这个钱贷给其他人对吧？也就是说当你降息，降不到双轨制利率的低点的时候，降了一点点是没有用的，因为它实际低于人们在其他地方拿钱的价格。这就是一个所谓的价格需求曲线不连续，因为原来价格有问题。
中国的双轨制不只有利率的双轨制，实际上很多价格在政府内部和政府外部也存在双轨制。所以当价格存在双轨制的情况之下，不管是政府以行政命令比较低估的价格拿到商品，比如说医保对吧，医保采购价格是被高度低估且锁定的。你放再多的水，医保的钱也不，医保的采购金额都不会让这些企业的应收账款增加。或者政府在很多地方拿到了过高的价格，比如说政府内部对国企的采购手就比较松，已经是比较高的价格了，已经高出了需求曲线，所以不管你不通胀，价格都不会高过现有的价格。这个就叫做价格是不对的，导致需求曲线不连续，所以不管你是放水还是调低利率，其实都没有办法解决这个问题。
这种东西很多，比如说我们上期提到的房价的限跌令对吧？限跌令就导致现在的房价其实是远远被高估的，在一个高估的房价之上，你靠跳起调整利率，放水这些东西之类的价格是不会形成影响的。这里面还包括人民币的汇率，人民币的汇率其实也是一个受到严格控制的领域，尤其是在岸人民币汇率是绝对不对的价格。所以说不管你怎么做呢，其实都没有办法对其形成真正的影响。
好，这里面我还仅仅说的是价格机制本身，我还没有说因为政府的行政带来的风险，那部分的成本和政府的行政带来的制度成本的那部分都会导致中国实际的价格是高高，是要么是高于要么是低于需求曲线，导致政府在进行这种现代宏观经济调控的时候，你是没有办法获得一个真实的价格的，因为价格早就偏离需求曲线了。
这就导致了中国虽然有非常完善的现代金融和宏观经济体系，但是我们却没有办法好好利用这些体系对其进行调整。而且最近两年我们对这个体系打的补丁越多，在这个体系内部通过行政干预的手段想去控制风险越多，就会导致这个体系进一步的失灵，某种程度上就是中国现在的问题。
因此我认为张五常先生所讲到的把通胀推到6%，解决中国经济问题其实是帮助不大的。虽然不能解决问题，但是我依然认为张五常先生所引用的分析框架是有用的。尤其分析框架里面引到了一个其实已经上世纪初的一个理论了，这个理论对于理解中国现在通缩很有用，就是费雪的紧缩理论。费雪是影响弗里德曼的人，弗里德曼是能影响张五常的人。弗里德曼这套理论就是费雪的债务紧缩理论。债务紧缩理论是解释一种通缩发生的因为债务原因发生通缩，而且通缩螺旋向下为什么的这么一个框架。对于理解中国我觉得很有帮助。
我给大家简单说说什么，是费雪的debt deflation theory，这个是应该上世纪30年代解释美国大萧条时期经济危机的一个点。它其实很简单，就是理解起来很容易，我给大家一讲大家就明白了。
第一，首先它的起点是过度债务，因为过去经济的原因企业和个人都背负了太高的债务，刚好跟中国的现状一样，不管是政府、企业或者个人其实债务的杠杆率都是很高的。然后资产价格下跌，因为经济进入衰退期，这个是一个它的现状，跟中国现在一样，资产价格下跌，包括房地产股票都在下跌，刚好exactly就是中国现在的情况。
你看当你的债务总量很大，资产价格下跌的时候，你的债务实质上是增加的，也就是说你的债务比你的资产的比值是在大规模变动的。大家应该知道上海发生了这么一个事情，有人愿意把自己的房子送给别人，只要你愿意帮我背债务就行，我把这个首付送给你。原因就是因为当房价下跌的时候，房子现在的净值都会小于它的债务余额对吧？也就是说你看它的实质债务在大幅度的上涨。在这个情况之下他宁愿把房子送给你，只要你帮他还，保证把贷款还完，他就当把之前钱全部亏掉了可以，这就是所谓的实际债务增加。
所以当资产价格下跌的时候，如果债务额度还保持不变，债务的实质负担就会增加。在实质负担增加的时候，银行、借款人等等，不管是银行的财务压力还是借款人的财务压力都会在增加的情况下会怎么样？在增加情况之下就会像上海的人一样，他会卖掉他的资产对吧？卖掉资产会怎么样？也就是说更多的资产会在市场上出售，导致什么？导致资产价格进一步下降。当资产价格进一步下降的时候会发生什么？刚才那个东西会发生，导致它的实质债务进一步增加。因此这个问题就是螺旋向下了。
所以当资产价格因为债务危机下降的时候，人们靠出售资产还债，就导致资产的价格进一步下降，经济的通缩就这么发生了。所以弗里德曼所提出的方法等等，包括张五常这次讲的快速把通胀率拉到一个比较高的水准，帮助我们脱离通货紧缩理论的一个点，但这点我认为现在其实很难执行。
所以很难执行的话还能怎么样？我们也可以稍微来讨论一下。
第一，大家很多人说的给老百姓发钱行不行？我会觉得在中国执行起来真的确实很难。第一点，你会发现其实中国有很多城市在给老百姓发消费券对吧？尤其是比较富的城市，上海杭州都在发，但是消费券确实有些问题，因为消费券是指定商家的，第一就是商家跟政府结算好不好结算的问题，就对这些比较小的城市。第二就是定向补贴，公平性也有问题，为什么是这些商家获得政府的补贴而不是那些商家，这是个问题。
但确实有个解决方法，我认为包括很多城市就是这样做的，政府可以直接和美团、饿了么、点评这些平台，包括淘宝京东这些平台合作来下发消费券，用平台本身比较公平的方式把这些消费券分配下去，而不是用政府来进行分配，我觉得这是比较好的一点，这点我觉得很多城市也会做。
但这个不解决最大的问题，但这个最大的问题恰恰是中国没有办法直接发钱的原因，就是大家知道中国其实各地的发展非常不均衡，整个城市跟农村之间的贫富差距特别大。如果国家要制定一个14亿人960万平方公里之内的发钱方案，非常难出一个相对来讲比较公平的发现方案，公正性是很难去完成的。
所以你看中国的方式就是各个市来发，也就是说我这个是比较有钱，我来发消费券，我是发给我这个市市民，甚至在中国是发给有户籍的人，这个你是其他地方的人你管不着对吧？这是一个市的决策而不是一个国家的决策，用这个来规避我们现在所遭遇的公正性的问题。所以中国发钱确实会遇到公正问题，我不认为中国能够制定出全国范围内合理的发钱方案。
但是我也说发消费券没有用，因为消费现在实际上在刺激那些消费能力还比较好的城市，它对于中国整体的宏观情况是很难影响到的，就是上海跟杭州或者北京广州发了很多消费券，这一消息的发放对于中国更多的人口和经济的宏观情况的影响比较小。除非中国二线以上城市能够普大发消费券，不然的话没有什么用。但是跳出我刚才说那个城市，比如说长沙贵阳发消费券，想都不要想，政府债务到那个情况了，那么能把债务的利息还上就不错了，还给你发校外券，这是做不到的。
所以说发券不行的话还能怎么样呢？我觉得有个比较关键的也是一个普惠性的，其实就是减税。中国人一直在减税，我们降费减税不可谓力度不大，但是我觉得力度还不够大，而且我觉得应该减消费税。消费税本来一年没多少钱，一年1万多亿，在整个税收里面不算一个大头，如果能把消费者大减的话，其实我对于促进消费是有帮助的，实际上能够帮助一些人把消费拉起来。
第二就是增值税其实可以降得更多一点，今年的增值税增长非常迅猛，当然很大程度上是因为2022年增值税比较低。2021年我国的增值税一共是6.3万亿，2022年因为整个经济活力很差降到了4.8万亿，今年从1~10月份已经涨到5.9万亿了，到年底肯定会超过2021年的6.3万亿。但是降费退税的额度大概是1.4万亿到1.6万亿，我觉得这个额度比起总量还是有点小，其实额度可以降得再大一点，可能对经济的刺激作用会好一点。尤其是其实这种减税的方式你在帮个人和企业降低杠杆，能够释放他们消费的能力。
但是减费降税确实也有问题，第一，普通人的获得感，他对财务状况的预期的调整可能不太足，它是慢慢在生活中滴水一样，涓滴效应一样慢慢降下去的。第二也是它其实可能影响的面不会那么广，而且它是随着经济，如果经济活力很旺盛可能效果还好点，如果经济活力不是那么旺盛的实际效果上也不是特别好。而且在过去已经降了，比如1.6万亿的基础之上，如果比如说我们再降到2万亿就挺多钱了，但多了这4,000万像撒芝麻一样撒下去，其实可能感觉真的不多，就是因为中国减费降税已经快10年了。
所以说现在再这么降的，除非你那就把增值税都取消了，不可能对吧？现在往下降确实我也会认为可能就没有特别强烈的感受可以来调整到预期了。
如果不是从普惠的降税，而是结构性的，抱歉，我认为现在中国任何结构性的改变都不可能，就是说如果还是现在的行政风格和现在这个上面对于市场社会的看法都做不到。比如说大幅度降低国企采购对吧，让政府采购能够到民企，我觉得是不太可能对吧？你当然中国的情况大家也知道，这也是交织在一起的很多问题。所以结构性的我认为其实不可能有很多办法都可以解决结构性的问题，但在现在中国的政治改革或者政治局势不变的情况之下都不太会改变。
所以问题在这里。所以这期想与张五常老师商榷的，就是一个问题，当然就是把作为一个引子，我们再来聊聊中国经济，希望中间对于中国经济的问题，就是价格不对导致需求曲线不连续，那一点大家能够有更多的理解和认识。这个是理解中国现在这种被行政和政府深度干预的市场特别重要的一个点。
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